두산퓨얼셀

투자 요약 정보

• 동사는 국내 1위 발전용 연료전지 사업자로, PAFC 타입의 발전용 연료전지를 제작, 판매 및 유지 보수하는 사업을 영위 중, 국내 점유율은 70%
• 현 90MW 규모의 PAFC 생산 능력을 2023년까지 230MW로 증설하고, 50MW의 SOFC 생산 설비도 추가 증설할 계획
• 발전 시장을 넘어 수소충전소, 선박, 버스, 트럭 및 수전해까지 더 커다란 시장으로 확장 중이며, 밖에서는 정책이 끌어주고 안에서는 그룹사 역량이 모아지는 중
• 한국의 수소 경제는 발전 시장 위주로 성장할 전망이며, HPS 등 관련 정책은 발전 시장 1위인 동사에게 직접적인 수혜가 될 것
• 2020년 140MW 규모 국내 연료전지 발주는 2022년 300MW 이상으로 성장하고, 장기적으로는 500MW까지 성장할 것으로 예상됨
• 동사 외에도 두산은 연료전지 관련 사업부 및 자회사를 보유하고 있으며, 향후 동사에게 역량이 집중될 가능성이 높음
• 2023년 매출은 2020년 대비 3배 증가하며 1.34조원을 전망하며, 높은 성장성으로 고밸류에이션을 정당화시킬 수 있을 것
• 동사는 1MW의 발전용 연료전지 수주 시 대략 40억원의 기자재 판매 매출을 6개월에서 1년에 걸쳐 인식하고, 55~60억원의 장기유지보수(LTSA) 매출은 20년에 걸쳐 인식함
• LTSA 사업의 현재 영업이익률은 Low-single 수준의 저마진 사업으로 추정되지만, 장기적으로는 20% 수준의 고마진 사업으로 변화할 것으로 전망되며, 동사의 중심 사업이 될 것
• 동사의 주요 제품은 PAFC 타입의 연료전지로 2014년 두산이 미국 Clear Edge Power를 인수하며 사업을 시작하여, 현재는 90MW 규모의 익산 공장에서 제품을 생산 중이고, 두산이 소유한 미국 코네티컷공장(63MW)에서 상품을 들여와 판매하기도 함
• PAFC 타입은 다소 효율은 낮으나 반응 속도가 빠르고 열 생산이 가능하고 안정적이라는 장점을 보유하고 있으며, 동사는 2020년 영국 Ceres Power의 SOFC 기술 도입을 결정함으로써 제품군을 확대 중에 있음
• 동사는 2023년까지 PAFC와 SOFC 합산, 280MW 규모로 공격적 CAPA 증설을 계획 중이며, 미국 코네티컷 공장의 생산능력 합산시 약 340MW 규모의 생산 능력을 보유할 것으로 전망됨

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• 이익 전망 상향 + 대주주 지분율 유지 또는 증가하는 중소형주에 투자하기